《*周刊》:巨額的外匯儲備曾經(jīng)讓*引以為傲,但在美元持續(xù)貶值的大背景下,以美元為主的*外儲,又有相當(dāng)大一部分用于投資美國國債,由此演變成一個(gè)非常棘手的問題。你如何評論其中的風(fēng)險(xiǎn)?可以對照的是,巴西在減持美國國債,而轉(zhuǎn)投德國和其他一些*的債券。
陳志武: 現(xiàn)在境外投資的機(jī)會實(shí)際上蠻多的。受到金融危機(jī)的打擊,很多*,包括美國的資產(chǎn)已經(jīng)縮水很多,相對于危機(jī)之前,很多的資產(chǎn)和股權(quán)、還有各種各樣的投資品種的價(jià)格已經(jīng)低了很多。
境外投資風(fēng)險(xiǎn)也很大,這是不言自明的。如果由*去投資,所要面對的政治風(fēng)險(xiǎn)和政治壓力會更大,所以就需要投資的技巧、對國際金融資本市場的了解、還有相關(guān)的知識和經(jīng)驗(yàn)。從去年年底到今年年初,我就一直在說,要減持美國*的國債,把減持得到的資金和新增的外匯儲備,更多地投向美國其他的資產(chǎn),包括資源型的資產(chǎn),石油資產(chǎn)以及一些主要的對*未來非常重要的行業(yè)的股權(quán)等等。當(dāng)然,我們把資金投向這些行業(yè)的時(shí)候,也會遇到像中海油收購優(yōu)尼科時(shí)遇到的那些問題。所以在減持美國國債的同時(shí),應(yīng)該像巴西那樣,做更多地分散投資。這樣一來,就可以把*的投資組合分配得更合理,在風(fēng)險(xiǎn)控制和潛在收益上也更容易調(diào)整。
《*周刊》:你認(rèn)為*的外儲政策應(yīng)當(dāng)作出哪些調(diào)整?
陳志武: 管理外匯儲備最直接最重要的辦法,還是減少*對出口的依賴度,減少進(jìn)出口的貿(mào)易順差,減少熱錢進(jìn)入*的程度。但減少熱錢進(jìn)入*的程度,不是通過行政手段強(qiáng)制性干預(yù),而是要盡快讓人民幣市場化,開放資本市場。最終,*要減少外匯風(fēng)險(xiǎn),減少外匯儲備是*的也是最應(yīng)該的辦法。
《*周刊》:在你看來,什么樣的外匯儲備理財(cái)方式是相對合理的?從國際上來看,有何經(jīng)驗(yàn)可以借鑒?
陳志武: *現(xiàn)在有20000億美元的外匯儲備,小的外匯儲備帶來的理財(cái)挑戰(zhàn)無法與這樣一個(gè)龐大的外匯儲備比擬。外匯儲備小的那些*,在投資理財(cái)時(shí),運(yùn)作的靈活性很大,面對的政治風(fēng)險(xiǎn)也很小,他們的資金在其他*進(jìn)進(jìn)出出,都不會引起特別的注意和風(fēng)波?？墒?的外匯儲備規(guī)模太大了,這些資金無論到哪個(gè)*,都會對那個(gè)*的市場和經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響。如果再不抑制外匯儲備的膨脹,就會面對越來越多的難題。而抑制外匯儲備無限膨脹的辦法就是讓人民幣反映市場應(yīng)該有的價(jià)格,這樣才能比較好的調(diào)整貿(mào)易順差和外匯儲備不斷膨脹的趨勢。
中投達(dá)到今天的局面非常不易
《*周刊》:最近,中投公司發(fā)布的首份年報(bào)顯示,截至2008年12月31日,中投公司全球組合(即境外投資)回報(bào)率為-2.1%。請問你如何看待這個(gè)數(shù)字?在金融危機(jī)的大環(huán)境下,這樣的數(shù)字或許不是一個(gè)最糟糕的數(shù)字?
陳志武: 據(jù)我了解,中投是按照淡馬錫(新加坡主權(quán)財(cái)富基金)的模式去做的。他們在這么短的時(shí)間內(nèi)取得的經(jīng)驗(yàn)和團(tuán)隊(duì)的建立都非常成功。在金融危機(jī)的沖擊下,絕大多數(shù)的基金,不論是私募、對沖基金還是股權(quán)基金,更不要說開放式基金,在去年的損失都非常大。像對沖基金行業(yè)平均損失17%-18%,股權(quán)一類的基金在美國和其他一些*的損失是40%-60%左右,相比之下,中投的業(yè)績已經(jīng)非常不錯(cuò)。
《*周刊》:中投在年報(bào)中還首度披露了投資的組合結(jié)構(gòu)。(包括全球公開市場股票、全球公開市場固定收益產(chǎn)品、集中持股投資及另類資產(chǎn)。值得關(guān)注的是,所謂另類資產(chǎn)包括對沖基金、私募股權(quán)、大宗商品和房地產(chǎn)投資。)但有質(zhì)疑稱中投沒有什么投資,都是現(xiàn)金(兩年來投資不到136億美元,僅占整個(gè)注冊資本的6.8%)。你如何評價(jià)中投的投資行為?
陳志武: 我知道他們留的現(xiàn)金比較多。據(jù)我了解,沒有作更多的投資是中投有意的選擇,在金融危機(jī)日益惡化的情況下,他們主動(dòng)放慢了投資的速度,這樣就讓他們保留的現(xiàn)金很多,這種選擇讓他們規(guī)避了很多風(fēng)險(xiǎn),這并不是一個(gè)完全沒有經(jīng)過思考計(jì)劃的結(jié)果。據(jù)我了解,在去年,中投本來有加大投資的計(jì)劃,但是后來決定先觀望一下。
這種選擇有特殊的背景。樓繼偉(*投資有限責(zé)任公司董事長,曾任財(cái)政部副部長、國務(wù)院副秘書長等職——編者注)主張中投作為財(cái)務(wù)投資的單位,要求回報(bào)可以,但*不要附加其他的條件。我覺得這個(gè)主張總體上是對的,因?yàn)楦郊拥臈l件越多,限制也就越多。樓繼偉的主張后來成為中投的核心定位。兩年前,按照樓繼偉的說法,中投只有他和他的秘書兩個(gè)人,到現(xiàn)在中投成為將近兩百人的團(tuán)隊(duì),已經(jīng)很不簡單。在這么短的時(shí)間建立一個(gè)優(yōu)秀的團(tuán)隊(duì)是需要磨合的。更何況,中投要面對一個(gè)根本性的約束:如果要想請世界一流的、有多年投資管理經(jīng)驗(yàn)的人到中投,就要支付每年幾百萬美元的年薪,這是國有企業(yè)不允許的。所以中投每投資一個(gè)公司,這個(gè)公司不僅要接收他們的錢,同時(shí)也要接收中投派過去的人,等于投資的公司還要受托幫助中投培養(yǎng)人才。這個(gè)辦法是非常好的。所以我能夠理解中投走到今天這一步很不容易,因?yàn)樗麄円鎸@些約束。要批評他們的工作,很容易,但是要提一些建設(shè)的意見,非常難。
*會迎來新一輪“國退民進(jìn)”
《*周刊》:應(yīng)對此次經(jīng)濟(jì)危機(jī),**實(shí)施了龐大的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃,旨在通過擴(kuò)大投資、拉動(dòng)內(nèi)需,保持經(jīng)濟(jì)的增長。但絕大多數(shù)中小企業(yè)很難直接從這些投資中獲益,這里的深層次原因是什么?
陳志武: 出現(xiàn)這種問題的原因在于,國有企業(yè)是*經(jīng)濟(jì)的主體,在任何時(shí)候,天量貸款也好,其他的資產(chǎn)投資也好,首先要照顧的對象都是國企。從銀行貸款的角度來看,如果他們貸款給國企,國企*無法償還,銀行的官員在政治上不需要承擔(dān)什么責(zé)任。但是如果給民企放貸出了問題,銀行的官員可能連職位都保不住。從這一點(diǎn)上來說,我們很能夠理解,一旦銀行得到指示要加大信貸規(guī)模,他們首先要照顧的對象是國企而不是民企。在這一次放貸中,中小民營企業(yè)得到的貸款非常少。但是從解決就業(yè)的角度來講,中小民營企業(yè)為*的就業(yè)貢獻(xiàn)了76%,對于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)也是非常大的。正因?yàn)樾刨J政策的不公平,使得中小企業(yè)融資難成了近年來非常嚴(yán)重的問題。
今年*財(cái)政投入四萬億元刺激經(jīng)濟(jì),但是中小企業(yè)的用電量卻下降了49%,整個(gè)經(jīng)濟(jì)的用電量才下降了5%左右,從這個(gè)數(shù)字就可以看出來,民營企業(yè)受到的打擊有多大。
《*周刊》:這種局面所帶來的可能后果是什么?
陳志武: 我曾經(jīng)有個(gè)觀點(diǎn),一個(gè)*的國有企業(yè)和一個(gè)*的法治建設(shè),事實(shí)上是負(fù)相關(guān)的。我用了幾十個(gè)*的數(shù)據(jù),放在一起來看,發(fā)現(xiàn)有這樣一個(gè)負(fù)相關(guān)的關(guān)系。從*自己的經(jīng)歷可以看得出來,不管是銀行業(yè)、還是石油行業(yè),還有鋼鐵行業(yè),都印證了這種看法。法律的核心精神是法律面前人人平等,其實(shí)不僅是自然人平等,法人也應(yīng)該一律平等。但是國企的股東是*,而*掌握著立法權(quán)、執(zhí)法權(quán)和法律解釋權(quán),這造成民企和國企在法律面前事實(shí)上的不平等。
就近期來說,現(xiàn)在的這種趨勢仍難以逆轉(zhuǎn)。遠(yuǎn)期來看,如果*“國進(jìn)民退”走過頭之后,*的經(jīng)濟(jì)效率肯定會下降,呆壞賬的比重會重新上升,然后迎來新一輪的“國退民進(jìn)”。但是在時(shí)間上,這樣的局面還要等幾年。
*不應(yīng)過多干預(yù)經(jīng)濟(jì)
《*周刊》:*出臺經(jīng)濟(jì)刺激方案本意是擴(kuò)大內(nèi)需,拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長,但目前看來,流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)的信貸資金反而只占較小比例。出現(xiàn)這個(gè)問題的原因是什么?
陳志武: 急剎車。在過去的幾年,*的貨幣政策總是在兩個(gè)極端之間擺動(dòng),要么是急剎車,嚴(yán)格控制信貸,要么就是天量放貸。我之所以非常反對*過度干涉經(jīng)濟(jì),就是因?yàn)?干預(yù)經(jīng)濟(jì)的結(jié)果非常容易導(dǎo)致我們熟悉的這種局面,在兩個(gè)極端的狀態(tài)之間搖擺,而沒有機(jī)會、沒有太多的時(shí)間停在中間。*決策的傾向就是經(jīng)濟(jì)有一點(diǎn)點(diǎn)要萎縮的苗頭,就開始放大信貸的供應(yīng),放貸之后造成經(jīng)濟(jì)過熱之后又開始緊縮。為什么不可以稍微清閑一點(diǎn),讓經(jīng)濟(jì)有更多機(jī)會在兩個(gè)狀態(tài)之間停留?但是過去的幾年都不是這樣。
過度干預(yù)對*的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的破壞性很大,導(dǎo)致過多的資源浪費(fèi),也讓企業(yè)很難做。投資決策往往需要幾年的時(shí)間才能做完,但是信貸政策總是在兩個(gè)極端搖擺,導(dǎo)致企業(yè)沒有辦法從長時(shí)段的角度安排他們的投資和生產(chǎn)。如果你去訪問那些做企業(yè)的人,就會發(fā)現(xiàn)他們有很多這樣的感觸。
而把資金投入股市看上去似乎很快就可以得到回報(bào),這樣慢慢地就會把那些原本做實(shí)業(yè)投資的人也吸引過來,無法抗拒股市的誘惑。如果大家都這樣做的話,就有問題了。
《*周刊》:對于資本市場和實(shí)體經(jīng)濟(jì)而言,合理的資金分配比例應(yīng)該是什么樣的?要避免上述問題,經(jīng)濟(jì)政策應(yīng)該作何調(diào)整?
陳志武: 資本市場和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的合理比例就很難說了。因?yàn)楹玫馁Y本市場,資本投入*也應(yīng)該是直接或者間接地進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)。從這個(gè)意義上來說,我不是特別喜歡把實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融經(jīng)濟(jì)對立起來,我也不喜歡用虛擬經(jīng)濟(jì)這個(gè)詞,因?yàn)檫@個(gè)詞從金融角度來說包含著很多貶義。
在美國,正常的情況下,實(shí)體項(xiàng)目帶來的回報(bào)和股市帶來的回報(bào)非常接近,這樣就會讓企業(yè)在做投資選擇時(shí)不會過于失衡。我一直說股市合理的定價(jià)非常重要,要允許做空,也要允許做多,信息盡量透明,這樣才會讓企業(yè)管理層的人把心思放在企業(yè)上,而不是炒作股市。但是,如果是*幫忙,讓股市上漲和下跌的動(dòng)作違背了市場基本面的數(shù)據(jù),就會容易激勵(lì)投資者把精力放在股市上,分散公司管理層的注意力,社會資源就會過多地流入不該放置的地方。
《*周刊》:你曾判斷目前在很多領(lǐng)域里面已經(jīng)出現(xiàn)通脹,并且全面的通脹也將很快到來。日前,*統(tǒng)計(jì)局總經(jīng)濟(jì)師姚景源指出,首先,CPI、PPI都在低位徘徊,供給充足,通貨膨脹無基礎(chǔ);其次,我國治理通脹的能力很強(qiáng)。你如何評價(jià)這個(gè)問題?
陳志武: 嚴(yán)格來說,所謂通貨膨脹,是指價(jià)格上漲的幅度超過5%或者更多。從這個(gè)角度來說,現(xiàn)在還沒有嚴(yán)格意義上的通脹。只是從去年實(shí)際生活中感受到了明顯的物價(jià)上漲。以此判斷,姚先生的說法和我的說法并不是很矛盾。
但有一方面我不是太贊同。造成通貨膨脹的原因至少有兩個(gè)方面,一個(gè)是供需關(guān)系的不平衡,現(xiàn)在總體上產(chǎn)量過剩,這是很多人講到的,我也贊同,這表明,導(dǎo)致通貨膨脹的因素是不存在的。但是,導(dǎo)致通貨膨脹的另一個(gè)重要因素是貨幣貶值,很多人都強(qiáng)調(diào)前者,卻有意忽略了后者。因?yàn)閺娜ツ曩J款的增長來看,*的貨幣增量遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于合理的貨幣增量,這才是真正令人擔(dān)憂的問題。
